来源：野马财经
作者 | 刘俊群
“黄金界的爱马仕”，毛利率超40%。
“早知道当年买房子的钱，我就该用来买黄金。” 金价飙升后，有网友在小红书表示。从2023年下半年开始，金价持续上涨。当有人还在纠结黄金470元/克要不要入手的时候，截至2024年5月，黄金已涨至560元/克。
2024年5月18日，在北京高端商场王府中环里，一家充满了古典气息的黄金首饰店前排起了长队，这家金店就是“黄金界的爱马仕”——老铺黄金股份有限公司（下称“老铺黄金”），当天，老铺黄金（王府中环店）正在搞促销活动。
“只要商场有活动，很多人都会来排队抢购，不早点来就得等着预定。”位于北京地区的王女士表示。而且这种场景不仅出现在老铺黄金（王府中环店），在老铺黄金（北京SKP店）内，排队也是常有的事儿。
受到消费者追捧的老铺黄金，其收入更是折煞一众同行。以其在北京SKP的两家门店为例，《招股书》显示，截至2023年年底，这两家门店合计产生收入3.36亿元。
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2024年5月13日，老铺黄金更新《招股书》，拟冲刺港股IPO。值得一提的是，这家“单店盈利之王”此前曾止步A股IPO，此次转战港股能否如愿？
毛利率超40%
“复星系”《bob手机版网页体育网址》看上的金店
“不是年少不知黄金香，是年少没有古法金。” 在小红书上，ID名为“诗与远方阿”的博主表示。“古法金”是采用国家古老铸金工艺打造的“古法黄金”，因自带哑光、厚重的古典气息，近几年来深得年轻人喜爱。
老铺黄金是中国第一家推广“古法黄金”概念的品牌。近日，成立8年的老铺黄金更新了《招股书》，准备在港交所上市。
值得一提的是，早在2020年6月，老铺黄金冲刺深交所主板，原计划2021年4月22日首发上会。但在上会前一天，由于公司尚有相关事项需要进一步核查，遂被取消审核。3个月后，老铺黄金首发上会被否。与此同时，发审委会议还提出上市主体合理性、毛利率显著高于同行业可比公司的合理性等问题。
而此次，老铺黄金冲刺港股，毛利率连续三年仍高达40%以上。2021年-2023年，公司总体毛利率分别为41.2%、41.9%及41.9%。其中，公司黄金产品主要分为足金黄金产品、足金镶嵌产品，2023年这两者的毛利率分别为36.9%和45.8%。
来源：《招股书》截图
而同期，已上市的周大福毛利率分别为28.2%、23.4%、22.36%；而同样在港股冲刺上市的梦金园毛利率仅为3.2%、4.8%、5.3%。
老铺黄金的毛利率为什么能做到比同行高？业内人士介绍，金饰一般以克计费，而按件计价指的就是 “一口价”黄金，这种饰品一般不标重量，只标价格，要比按克卖得贵，但风格更加时尚。
老铺黄金采用的便是“一口价”的售卖方式。对于足金镶嵌产品毛利率较高的原因，老铺黄金在《招股书》中解释称，一方面是足金镶嵌产品的设计及工艺一般较繁复及复杂，另一方面，据“弗若斯特沙利文”资料显示，足金镶嵌产品通常具有高品牌溢价，因此，该产品通常具有较高的定价空间及毛利率，这与市场一致。
野马财经在淘宝平台上的老铺黄金旗舰店发现，一款玫瑰花窗吊坠（14.9克），售价约1.96万元，一款蝴蝶锁骨链（8.1克），售价9600元，一款八宝香薰（126.1克），售价高达12.39万元……
此外，在IPO前，老铺黄金还进行了一轮增资，这轮增资直接让老铺黄金的估值从5.43亿元增长至52.25亿元，足足增长了8.62倍。
2023年11月7日，厦门黑蚁三号股权投资合伙企业（有限合伙）（下称“厦门黑蚁”）、苏州逸美创业投资合伙企业（有限合伙）及复星汉兴（杭州）股权投资基金合伙企业（有限合伙）（下称“复星汉兴”）等三名认购人认缴老铺黄金新增股本614.25万股股份，总代价为2.25亿元。
IPO前，厦门黑蚁和复星创富分别持有老铺黄金1.86%和0.96%的股份。
来源：《招股书》截图
据工商信息平台爱企查显示，复星汉兴由复星创富（杭州）企业管理合伙企业（有限合伙）（下称“复兴创富”）持股1.98%。需要说明的是，复兴创富为复星（0656.HK）旗下全资设立的股权投资管理公司，是业内领先的私募股权投资机构。
营收持续上涨
2023年存货12.67亿元
在高毛利率、知名企业投资的支持下，老铺黄金营收一路上涨。
《招股书》显示，2021年至2023年，公司营收分别为12.65亿元、12.94亿元及31.8亿元；同期，净利润分别为1.14亿元、9452万元及4.16亿元。
从产品结构来看，老铺黄金的营收比重也发生了变化。足金黄金产品的营收占比呈下降趋势，从2021年占总营收的51.8%，下降至2023年的43.9%；而同期，足金镶嵌产品的营收占比逐年上升，从47.7%上升至56%。
尽管门店数量少，但《招股书》显示，2023年，老铺黄金拥有超9.3万名忠诚会员（注册并发生购买的用户），其中，每年购买老铺黄金1-5次的会员，为公司贡献了22.86亿元，占公司总营收的比例为71.9%。
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不过，高毛利率、忠诚会员的背后，老铺黄金赚到钱了吗？
早在2017-2019年，公司经营活动产生的现金流量净额曾持续为负，分别是-6164.03万元、-6124.55万元和-4336.19万元。好在2021年-2022年，公司经营活动所得现金流量净额转正，且持续增加，分别为0.28亿元、1.02亿元、1.48亿元。不过，2023年，公司经营活动所得现金流量净额降至0.29亿元。
对此，老铺黄金解释称，2023年经营活动所得现金流量净额下降，主要由于营运资金的负面变动所致。
整体看，2021年-2023年，老铺黄金的现金流占流动资产比重均不足10%。这三年的现金及现金等价物分别为2519万元、6028.2万元和6983.8万元。
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这与老铺黄金的高存货有一定的关系，2021年-2023年，老铺黄金的存货逐年增长，分别是7.7亿元、8.07亿元和12.67亿元，占流动资产总值的比例有所下滑，分别为83.5%、80.3%及71.4%。
老铺黄金解释道，2023年存货增加是因为主要是由于原材料、制成品及半成品增加。
对于高存货的压力，老铺黄金在《招股书》中提示到，如果我们未能维持最佳存货水平、确保存货的安全或管理存货的减值风险，可能对公司业务、财务状况及经营业绩造成重大不利影响。
中国企业资本联盟副理事长柏文喜认为，老铺黄金的存货高对其港股上市的影响不可忽视。首先，过高的存货意味着公司需要承担更高的库存风险，因为存货可能积压、过时或者就是货不对板，这必然会影响公司的财务状况和经营绩效。
其次，存货过高会占用公司大量的流动资金，降低公司的资金使用效率，迫使公司投入更多的资金来维持存货水平，这必然也会对公司经营产生压力。
至于是否会直接影响到其港股上市，这取决于老铺黄金的财务状况、经营绩效以及其他因素的综合表现。如果老铺黄金能够充分说明其存货问题的原因和合理性，并展现出强大的经营能力和良好的市场前景与去库存能力，那么其港股上市的机会仍然存在。
历史沿革“埋雷”
初创公司“被迫”关停
老铺黄金的背后是一段公职人员下海经商的故事。
手捧“铁饭碗”徐高明，在1995年选择下海经商，他先是开了一家旅游公司。后来于2004年创立北京金色宝藏文化传播有限公司（下称“金色宝藏”），主要从事景区旅游商品、文化产品及旅游纪念品等业务，旗下运营“老铺黄金”和“金色宝藏”两个品牌。
其中，“老铺黄金”品牌经营黄金产品，而“金色宝藏”品牌主营佛教文化产品等工艺品，二者的产品路线极为不同。
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2016年12月，老铺黄金从金色宝藏剥离，实现独立经营。但剥离掉老铺黄金的金色宝藏，难掩自身经营困境。
2017至2019年，金色宝藏的营收持续下滑，其中，2017年营收为1.51亿元，2018年下滑至1.16 亿元，2019年则大幅下降，仅为0.3亿元。公司净利润也接连亏损，三年间亏损累计超7千万元。
由于金色宝藏在2017-2018年期间仍在经营黄金类业务，发审委要求老铺黄金说明不采用金色宝藏作为上市主体的原因及合理性。
老铺黄金曾在此前提交的A股《招股书》中表示，实际控制人综合判断非黄金业务涉及黄金珠宝大行业后，不排除金色宝藏对老铺黄金业务有构成潜在同业竞争的可能性，所以为避免潜在同业竞争，金色宝藏逐步减少其业务量并最终终止经营。
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值得一提的是，虽然与母公司剥离，但老铺黄金与金色宝藏的交集并未立刻切断。2017和2018年，金色宝藏均出现在老铺黄金的前五大供应商名单中。
2017年，老铺黄金向金色宝藏采购黄金并支付4219.07万元，占采购总额的8.74%。2018年，采购金额下滑至457.51万元，比重下滑至0.72%。到了2019年，金色宝藏停止经营，从此消失于老铺黄金的大供应商名单中。
2019年11月25日，老铺黄金完成股改，并于次年6年开始首次递交《招股书》。
此外，证监会在《反馈意见》的第2、第3个问题中，要求老铺黄金就“未将金色宝藏全部资产注入老铺黄金的原因及合理性”、“金色宝藏无实际经营后不注销的原因”等问题进行补充回答。
就上述问题，老铺黄金回应称，2016年底老铺黄金与金色宝藏完成业务合并后，金色宝藏已于2017年、2018年陆续将所含黄金成分制品转售给老铺黄金。金色宝藏2019年起停止经营，不存在与老铺黄金相似业务的情况，不存在同业竞争。
直到2022年5月，金色宝藏终于被注销，而老铺黄金也搬开了上市路上的一块绊脚石。如今，“古法黄金”的热潮仍在继续，不知带有东方色彩的古法黄金，能否给老铺黄金的上市路带来更多的幸运？
责任编辑：杨红卜
