来源：广发期货研究

　　2024年1《365足球官网》1月5日星期二

　　（1）大豆

　　美国是全球大豆三大主产国之一，而中国是全球最大的大豆进口国，两者在全球大豆贸易中起着举足轻重的作用。2018年，随着美国总统特朗普对中国输美产品征收关税的总统备忘录，标志着贸易战的开始，而由此也带来全球大豆市场一年多的巨大的政策波动。目前美国大选结果在即，特朗普重回白宫、实施保护主义贸易政策的概率也越来越大，未来全球大豆市场或将再迎来变数。

　　内外盘走势复盘：

　　2018年10月-2019年4月，中美双方最高领导人通话，双方暂停互加关税，开始进入贸易磋商的多次谈判。在此阶段，市场交易重回美豆供需面上。传统意义上，每年10月-来年1月为美豆销售高峰期，但因中国暂停美豆采购，同时伴随部分已采船只发生洗船行为，美豆出口销售同比大幅恶化。但贸易磋商过程中不断有缓和信号释放，市场情绪有所改善，年底采购逐渐恢复，美豆反弹。但2019年3月之后，一方面因南美大豆丰产施压，另一方面因中美经贸关系再生变数，令美豆出口前景黯淡，美豆价格在基本面和政策面的双重打击下，5月中旬再度下探至791美分/蒲，创出2008年金融危机后最低价格水平。彼时美豆种植成本约为980美分/蒲，即价格低点跌穿成本线19.3%。

　　2019年5月开始，伴随新作种植面积大面积萎缩至7610万英亩，同比下滑约15%，而种植阶段面临天气炒作，单产下滑，美豆重新进入上行通道，而此阶段贸易关系逐渐缓和，尽管进口仍在低位，但市场对贸易局势预期有所改善，美豆19/20年度库销比逐步回落。至2020年，伴随中美第一阶段贸易协议落地，美豆政策端利空基本出尽。

　　市场结构变化：

　　贸易争端在一定程度上也改变了全球大豆的贸易格局。从产量角度上看，2018年之前，巴西大豆产量虽呈上升之势，但美豆仍位列全球大豆之首。但贸易争端拉开帷幕之后，中国一方面给予本国大豆大量补贴政策，支撑大豆种植，另一方面也不断扩大自他国的大豆进口数量。2017年，我国自美国进口大豆3285万吨，自巴西进口5093万吨，年度共进口大豆9554万吨。然而到了2018年，自美国进口大豆1664万吨，同比下滑49%；自巴西进口大豆6608万吨，同比上升30%。巴西从2019年开始，也一跃成为全球第一大大豆生产国，对全球大豆定价的影响力也在逐步提升。

　　从国内豆粕和美豆走势的相关性来看，在2013-2017年五年内，国内连豆粕和CBOT美豆盘面的相关性为79.16%，而到了2020年至当下，相关性下滑至69.78%。随着我国仔巴西进口体量逐年增加，巴西豆的影响力逐渐放大，巴西升贴水的涨跌对国内进口成本影响力也在加大，而CBOT仍基于美豆自身供需逻辑进行定价，间接反映全球市场，因此巴西产地的变化会更直观得影响到国内连粕及基差的走势。

　　未来行情展望：

　　若特朗普当选，预计前期会对双交易方情绪上带来较大影响，美豆及国内连粕预计重回劈叉格局。但有了2018年的经验，预计市场反应不会过激。且巴西早熟大豆将在1月陆续上市，新作增产格局下，国内预计短期风险过后，豆粕也将逐渐缓和。从更长期来看，双方利益结构较为复杂，还要看贸易政策的实际落地及演变，后续变数较大，但长期伴随全球产量继续恢复，价格终将重回供大于需格局，压力仍需释放。若哈里斯当选，则预计将会延续目前的价格趋势，全球仍将回归过剩的交易逻辑中。   

　　（2）油脂

　　美国作为最为发达的资本主义国家，历次美国大选，对于资本市场均能够产生较远的影响，而对于油脂层面供需格局的主要影响依然是在生物能源的政策补给以及需求方面，美国对于生物柴油的政策最早可以追溯到20世纪60年代，对于工业化进程带来的环境污染开始显现，自此，美国政府开始密切地关注环境保护的问题。生物柴油政策的不断完善，一方面促进了美国生物柴油产业发展的同时也减少了美国对外部石油的依赖，另一方面，在生物柴油产业发展的过程中，相关政策也对本土农业产业也起到了保障的作用。美国国会最初只是针对能源、交通、税务与农业四个方面颁布了生物柴油相关的基本法案。随着行业的发展，越来越多的政策和指标也经历了不同的调整，对美国植物油市场价格造成了一定的扰动。而2024年美国大选即将进入最后的选票决胜阶段，显然，特朗普或哈里斯出任新一届美国总统对于各行各业都将会存在不同程度的影响。以下通过两位政客过往的公开表态以及执政期间的相关行业数据剖析对美国油脂行业的潜在影响。

　　若特朗普当选：

　　2017年1月20日至2021年1月20日为特朗普担任美国总统时期，其在上任之后的同年4月28日即签署了一项行政令，要求重新评估奥巴马政府颁布的大西洋、太平洋和北极水域钻探禁令，以加大海洋油气开采力度。该行政令减少了对煤炭、石油、天然气生产的环保法规约束，使得能源企业在生产过程中无需花费大量时间和成本去满足严格的环保要求，降低企业的运营负担。2017年6月1日，特朗普宣布退出《巴黎协定》，减少了特朗普时期的美国在国际上应对气候变化的责任和承诺，为美国传统能源发展提供了更宽松的环境。

　　总体而言，特朗普在能源方面的举措主要是为了推动美国传统能源产业的发展，实现所谓的“能源独立”，但这些举措也引发了广泛的争议，尤其是在环境保护和应对气候变化方面。从近十年间美国豆油的消耗方式来看，2018年生物燃料消耗的豆油达到86.63亿磅，但到2019年存在小幅回落，用作生物燃料的豆油消耗量为86.58亿磅。近十年间，无论是美国能源中生物燃料的份额占比，抑或是用作生物燃料的基作用油消耗量，2019年出现回落是绝无仅有的事件。总体来说，特朗普对于生物能源的态度并不利于美国整个生物燃料业态的发展。

　　若哈里斯当选：

　　反观如果哈里斯在这次大选中获胜，则可能继续对清洁能源领域加大投资，并延续拜登政府《通胀削减法案》中对电动汽车、太阳能、风能等清洁能源技术的补贴政策，以此吸引对美国本土相关制造业的巨额投资，推动清洁能源产业的进一步发展，实现能源转型。哈里斯曾在2019年总统竞选中提到一项10万亿美元的气候计划，用以实现碳中性电力，推广零排放电车在新车中的销售占比等等。除了可能会采取措施推广和发展清洁能源以外，哈里斯甚至可能对传统能源进行一定限制。一方面，哈里斯可能会逐步加强对化石燃料开采的限制，诸如限制公共土地租赁增量的化石燃料，减少对天然气钻探的支持。另一方面，加强对传统燃料行业的监管，诸如对温室气体排放的监管，抑或是给予传统燃料行业更高的义务和责任指标。在国际气候合作方面，从哈里斯在公开场合的表态情况来看，势必将会加强与国际气候的合作，推动美国在全球治理中发挥更积极的作用，可能会继续参与到《巴黎协定》中，加强与世界各国对清洁能源的研发工作中去。虽然她也曾表示了对传统能源一定程度的支持，但我们理解此行为的目的是争取关键摇摆州的选民支持，例如像宾夕法尼亚州这样的摇摆州严重依赖能源行业。总体而言，哈里斯在能源政策方面试图在传统能源和清洁能源之间寻找平衡，既希望推动清洁能源的发展以应对气候变化，又不想忽视传统能源行业的利益和一些关键摇摆州的诉求。她的这些表态和政策倾向的出发点主要是为了争取更多选民的支持，以在大选中获胜。但如若当选，结合哈里斯对外访问以及公开表态情况来看，政策的倾向可能会更加倾向于支持清洁能源的发展。   

　　大选后油脂市场展望：

　　从生物柴油的发展情况来看，政策的影响固然是分析生物柴油需求不可忽视的一环，但产业的发展同样需要尊重客观事实，在2016-2017年期间，美国开始对阿根廷和印度尼西亚生物柴油生产商的反补贴税以后，美国本土豆油的生产量有了明显的提升。2020年，随着美国环境总署EPA所颁布的可再生燃料标准计划对可再生生物柴油和生物柴油的混掺量标准进一步的提升，美国豆油的年度供应量也有了显著的提高。与此同时，美国豆油用于生物柴油生产的份额由2018年的34.9%上升到了2022年的43.7%，并且随着产业发展带来的产能释放，该比例在未来的一段时间内还会稳步上升。

　　从政策的趋势上来看，2020年开始，美国可再生燃料总量、先进生物燃料的混掺标准就开始快速上升，直接导致了生物柴油价格的快速增长。从2020年到2023年间，随着可再生燃料标准的不断提高，炼油商更加倾向于在石油燃料中混合比生物柴油更加清洁且更容易满足可再生燃料标准的可再生生物柴油。因此，可再生柴油的产能也不断提升，逐渐与生物柴油齐平。往后看，随着生物燃料中豆油份额的不断提升，美国豆油的价格中枢也将逐渐上涨。

　　（3）棉花

　　中美贸易战中，棉花作为涉及到的大宗农产品之一。从涉棉情况来看，2018年4月初，国务院关税税则委员会公布了中国针对美国贸易摩擦的反制措施，宣布对原产于美国500亿美元进口商品加征关税，其中包括未梳的棉花。美国于当地时间7月6日起对第一批清单上818个类别、价值340亿美元的中国商品加征25%的进口关税，其中包括中国进口的美棉、美豆。2018年9月24日美正式对中2000亿美元商品加征10%关税，涉及纺服约74亿美元。2019年贸易摩擦升级再度升级，2019年5月13日，美方发布3000亿征税清单，几乎涉及全部对美纺服品。2019年8月1日，特朗普发推特称9月1日对3000亿商品加征10%关税，几乎涉及所有剩余的纺织品服装（400亿美元）。

　　我国是全球最大的纺织品服装生产和出口国。对于美国来说，中国是美国最大的纺织品和服装的供应国。据海关统计，2018年我国纺织品服装累计出口总额2767.31亿美元，其中纺织品累计出口额1190.98亿美元，服装累计出口额1576.33亿美元。2019年自第三季度起，美国对中国纺织服装产品加征关税的影响逐渐浮出水面。具体从金额来看，8月至10月期间，中国向美国出口的纺织服装连续三个月呈现下滑态势，其中10月的同比降幅尤为显著，达到了31.9%。截至10月份，中国纺织服装对美国的出口总额同比下降了4.5%。中美贸易战不仅直接冲击了出口至美国的纺织服装产品，还进一步加剧了全球经济本已存在的下行压力，导致全球纺织服装需求萎缩。受此影响，中国对其他传统市场如欧盟、日本等地的出口也出现了不同程度的下滑，1-10月份，中国对欧盟、日本的纺织服装出口分别下降了5.0%和5.5%，值得注意的是，美国、日本和欧盟合计占中国服装出口的比重高达43%，这些传统市场出口的下滑对国内纺织服装产业产生了较大影响。整体而言，在整个贸易摩擦不断升级过程，市场担忧情绪难以消除，订单外流、产能外移趋势难改，纺服产业需求整体弱化。

　　未来行情展望：

责任编辑：赵思远