来源：氨基观察　　

　　熊市也有大牛股。

　　尽管不像美股那样暴力，出现了两家涨幅超1000%的biotech，但是，在内外部挑战重重的情况下，国内的一些创新药企仍然顶住了压力，表现不俗。

　　Choice数据显示，截至12月31日，港股、A股创新药企的中位涨跌幅为-19.7%，涨幅TOP10的中位数为57.9%，其中涨幅最高的为云顶新耀，达132.6%；跌幅TOP10的中位数为51.3%，最惨的北海康成，年内跌去了85.4%。

　　当然，梳理这些公司的股价表现，不只是市场的茶余饭后的谈资。

　　因为，这是一份在资本寒冬重重风险下，被市场“追捧”的药企名单。而不同往年，今年的创新药牛股中，也有了传统药企的身影。

　　这也再次提醒我们，永远不要低估中国创新药企的“韧性”。那么，它们究竟做对了什么？这又会给行业带来哪些启示？

　　云顶新耀：管线价值创造戴维斯双击

　　过去几年，中国创新药行业的发展超出所有人预料。环境骤变，打了很多药企一个措手不及，云顶新耀也一度未达市场预期，股价跌至冰点。

　　但是，从2022年低谷至今不到3年时间，云顶新耀股价上涨接超7倍，去年全年涨幅达132.59%，领涨创新药板块。

　　对于创新药企业来说，支撑预期的关键是管线价值。云顶新耀能够收获市场认可，在于其管线进展不断超预期。

　　依嘉、耐赋康先后上市，让其手握两款商业化的重磅新药，并且迅速已经走上商业化快车道，2023年公司营收1.26亿元，2024年上半年营收3.02亿元，预计全年达7亿元。

　　市场对云顶新耀的预期不仅限于此。2024年公司的重磅新药阵容也在扩容，针对溃疡性结肠炎的伊曲莫德在澳门上市，并顺利在大湾区实现了商业化；另一款新型抗生素头孢吡肟-他尼硼巴坦也预计很快会在国内申报上市。

　　至此，云顶新耀的商业化基本盘已经形成。公司预计，上述4款药物的销售峰值将达100亿元。

　　年底，其重磅产品耐赋康正式进入医保目录、在多款产品加持下，将保持营收高增长态势；同时，其也在加速自研的步伐，潜在BD预期进一步推动市场长期预期的走高。

　　在这种业绩正反馈中，云顶新耀率先走出低谷，开启业绩、估值双击。

　　歌礼制药：“转型”坐上《3号彩票旧版》了GLP-1风口

　　风口上，猪都能飞起来。

　　歌礼制药全年110.76%的涨幅，实际上主要是靠四季度达成的。9月份之前，其股价的年内跌去了28%，甚至在8月份创下历史新低。

　　原因无他，在正式宣布进口GLP-1减肥药赛道前，歌礼制药虽不差钱却有着不小的烦恼。

　　作为18A第一股，歌礼制药充分享受了政策红利，家底殷实，2024年中报账上总现金超20亿元。然而，早在丙肝赛道被吉利德消灭后，歌礼制药就陷入了一个困境，一个故事讲完了，下一个故事还没找到。

　　所以，过去三年，歌礼制药一直在“转型”，从新冠口服药到MASH药物，热点不断、探索不停。但是，或因为临床数据不佳，抑或是专利纠纷等问题，其始终没有找到正确方向。

　　好在其家底殷实，有多次腾挪、试错的空间。这一次，歌礼制药决定进军全球最火热的减肥药赛道，并且对标的都是头号玩家礼来、诺和诺德。

　　先是9月份宣布其小分子GLP-1R激动剂ASC30在美国进行每月一次皮下注射和每日一次口服片剂治疗肥胖症的两项I期临床试验；并且，其在公告中表示，经过头对头比较，ASC30对GLP-1R的体外药效比Orforglipron（礼来的口服GLP-1）高出2到3倍；在对非人灵长类动物进行的静脉葡萄糖耐受实验中，与Orforglipron（6毫克╱公斤）相比，ASC30（1.5毫克╱公斤）刺激分泌的胰岛素更多，具有统计学显著性差异。

　　公告发布前一日，歌礼制药股价大涨18.39%，自此踏上反转之路。

　　12月18日，其宣布减重不减肌候选药物ASC47与司美格鲁肽联合用药，在临床前模型中显示出优于司美格鲁肽单药的减重效果。公告发布当天，其股价大涨19.33%。

　　虽然这些都是临床前数据，小分子GLP-1研发不易，但并不影响市场将期待值拉满。

　　联邦制药，一家做原料药起家的老药企，2024年却以93%的涨幅，跑赢了95%的药企。

　　这同样要感谢减肥药。

　　联邦制药是个很有年头的企业，在港股上市十几年，最早做青霉素G盐、6-APA这类青霉素类抗生素的上游中间体、原料药。而后转型中间体（抗生素类）、原料药 （抗生素类）、制剂 （人用抗生素类、胰岛素类、动保）几大业务板块。

　　其中，胰岛素遭遇集采，业绩下滑，人用、兽用抗生素弥补了胰岛素的下滑，但无法撑起远期想象。好在，联邦制药布局了一系列创新管线，覆盖了代谢、自免、眼科、抗感染和内分泌等多个领域。

　　这其中，减肥药无疑是支撑公司股价上涨的核心逻辑。围绕/GLP-1产品，联邦制药做了全面布局，既有即将上市的利拉鲁肽、司美格鲁肽类似药，也有GLP-1三靶点、口服小分子药物。

　　司美格鲁肽类似药竞争激烈，更能引发市场兴趣的无疑是处于1期临床的UBT251。这是GLP-1/GCG/GIP，国内首个获批临床的三靶点药物。

　　联邦制药公布的临床前小鼠减重数据，下降幅度要远高于礼来的替尔泊肽；除此之外，其还公布了UBT251在小鼠模型中的减重效果，与礼来的GLP-1/GCG/GIP三靶点药物Retatrutide相当。如果UBT251能在人体中复制该数据，有望成为国内的减肥重磅产品。

　　这也刺激了市场对UBT251的海外BD预期。

　　显然，与歌礼制药一样，联邦制药同样是靠减肥药故事，获得了市场的青睐。

　　香雪制药：横空出世的TCR-T第一股

　　在创新药阵营，一批不入流的药企，竟然也开始能做出药了。这，可能是2024年创新药板块最颠覆的。

　　香雪制药从一个老牌抗感染中成药企，摇身一变成为先进细胞疗法的龙头公司，其子公司香雪生命科学研发的TCR-T疗法TAEST16001被纳入突破性治疗品种名单，有望成为首个上市的TCR-T。

　　从机制看，TCR-T与CAR-T大同小异，相比CAR-T，其更适合应用于实体瘤治疗，前景更加广阔。香雪制药也因此备受关注。

　　而本质上，这更多的是10多年前开始创新布局的一个结果。

　　2012年，细胞免疫治疗领域的大牛李懿回国，加入中国科学院广州生物医药与健康研究院，建立了研究平台，但仍需要找企业落地。次年，香雪制药拉来以李懿和龚海平为首的科学家，这才有了后来做TCR-T的香雪生命科学。

　　在外界报道中，香雪制药付出的代价是，5年1.8亿资金用于TCR-T项目的推进。其中，TAEST16001进展最快，根据其在2024年ASCO会上展示的壁报数据，截至2024年4月，8名受试者者入选TAEST16001的II期临床试验，最佳缓解率为50%，中位无进展生存期为5.9个月。

　　不可否认，香雪制药的股价大涨背后是一波基于预期的炒作，之后临床结果如何，尚不可知，其临床数据也遭到了部分业内人士质疑。

　　但是，从企业层面出发，12年前，不是很多企业愿意拿出上亿的资金，并且每年持续输血，去押注一个未来不是很确定的赛道。

　　基于此，香雪制药的炼成也没有太多秘诀。而决定其未来3年、5年后如何的关键因素，则是当下的布局与投入。

　　亚盛医药：抓住BD反转预期

　　亚盛医药，则为我们诠释了重磅BD的魅力。

　　2024年上半年，由于市场行情较差，加之市场对于亚盛医药资金链的担忧，其股价一度跌至15.42港元/股。

　　转折点在6月14日，亚盛医药发布三份公告。

　　将奥雷巴替尼大中华区以外的独家选择权授予武田制药，武田将支付选择权付款1亿美元和后续12亿美元的首付款及里程碑付款，以及双位数的销售分成。

　　武田以 7500万美元入股亚盛 7.7% 的股份，成为公司二股东。

　　公司已经在美国证券交易委员会递表，即将赴美上市。

　　在武田预期中，奥雷巴替尼会是一款年销售峰值达20亿美元的重磅炸弹。

　　在国内，得益于医保的支持，耐立克放量逻辑扎实；而随着与武田的BD合作，耐立克的海外轨迹也变得愈发清晰，亚盛医药也迎来了全新的局面。

　　重磅BD的达成，一举打消了市场对其资金、管理层能力等多方面的质疑，公告发布当天其股价大涨17%，年内涨幅超70%，相较2022年5月份最低点11.16港元/股，股价涨幅超300%。

　　无论A股，还是港股，市场情绪似乎都是一家公司股价的重要催化剂。当负面情绪主导时，即使公司业务没有发生太大变化，股价也会跌到怀疑人生。反过来，一旦负面情绪消失，公司增长逻辑清晰，股价反转也就不期而至。

　　亚盛医药的股价走势，向我们诠释了一点，市场认知和公司实际经营之间往往存在一定的沟壑，这就是预期差的存在。

　　对于整个行业来说，市场情绪仍是以谨慎为主导。但资本市场短期是投票机，长期是称重机。

　　艾力斯：能卖药的才是好药企

　　不管黑猫白猫，能抓到老鼠的才是好猫。

　　资本寒冬里，市场越来越现实，FIC/BIC固然好，但能把创新药变成钱的药企才有可能获得资金的青睐。

　　艾力斯2023年大涨110.7%，2024年继续上涨，涨幅达45.6%。这一切，都是靠其核心大单品伏美替尼。

　　自从进入医保后，伏美替尼开启了飙涨模式，直接带动艾力斯2022年盈利上岸。2023年艾力斯营收20.18亿元，同比增长155.14%，净利润约6.44亿元，同比增加393.54%，其中伏美替尼销售额19.72亿元，同比增长137.68%。

　　商业化一年即盈利，产品上市两年多即成为一款20亿元的大单品，这样的成绩直接秒杀了绝大部分的创新药企。尽管伏美替尼只是一款me too药物，此前，国内市场已有两款第三代EGFR抑制剂。

　　不过，也正是这款me too药物创造的销售额，远超市场预期，论证了艾力斯在肺癌商业化领域拥有较强的地位。

　　2024年，伏美替尼还在上涨。艾力斯前三季度营收25.33亿元，同比增长87.97%。增长的主要原因是伏美替尼一线、二线适应症均被纳入医保。

　　当然，这并不能改变EGFR领域竞争激烈的现状。这也是其财报发布后股价一度暴跌的核心。

　　在其他自研管线距上市较远的情况下，艾力斯也开始了BD，比如引进基石药业的RET抑制剂普拉替尼，加科思的KRAS G12C抑制剂戈来雷塞、SHP2抑制剂JAB-3312。

　　这些管线会对艾力斯带来什么改变？或许今年我们就将看到一些答案。

　　海思科：创新驱动快速走出集采阴影

　　在所有牛股中，海思科是一个独特的存在。

　　年内上涨45%，如果拉长时间线来看，资本寒冬这几年以来，海思科的股价走势都是一路向上，甚至被业内称为“小恒瑞”。

　　作为一家从仿制药时代走过来的药企，海思科与大多数仿制药企一样，也曾遭遇集采而苦苦挣扎、利润下滑。

　　这种情况下，海思科决定重注环泊酚。这是一种基于丙泊酚优化、改进的新型麻醉药。2020年12月和2021年2月，环泊酚先后获批消化道内镜检查中的镇静、全身麻醉诱导适应症，并于2021年12月进入医保。得益于环泊酚对丙泊酚的替代，海思科开始重回增长。

　　2024年上半年，海思科麻醉产品营收5.17亿元，同比增长50.94%，占总营收的30.66%，成为其营收组成中的最大品类；总营收27.51亿元，同比增长15.4%，走出集采阴影。

　　首个创新管线养成的同时，海思科还在不断加码创新，进入仿创结合阶段。

　　今年以来，其新药进展不断，2款新药苯磺酸克利加巴林胶囊、考格列汀片获批上市，进入医保；累计已有9款创新药获得临床试验许可，涉及肿瘤、呼吸疾病领域。除此之外，还有近10条管线处于临床研究阶段，广泛布局代谢、自免疾病领域。

　　当然，支撑起海思科最大想象力的，还要属环泊酚出海预期及PROTAC平台。海思科在美国开展的环泊酚用于麻醉诱导的两个III期临床已经完成，机构路演中，也不断有投资者提问公司创新药出海的进展。

　　而PROTAC，作为一种革命性技术，甚至有可能彻底重塑小分子药物竞争格局，吸引了众多药企关注的目光。海思科则是国内首个开启PROTAC临床试验的药企，目前有3条管线进入临床。

　　尽管距离临床成功还有较远距离，但是，海思科这几年的表现，提醒着我们，永远不要小看仿制药企的潜力。

　　特宝生物：一款老药撑起的销售奇迹

　　与海思科一样，特宝生物同样是牛股中的一个独特存在。

　　在资本寒冬中，股价年年上涨，不断新高，2022年至2024年年内涨幅分别为33.5%、35.2%和41.2%。

　　不同的是，特宝生物是靠一款老药——干扰素撑起来的。

　　干扰素也曾催生了诸多重磅炸弹。比如，在肝炎领域卡住身位的，有罗氏的派罗欣，以及默沙东的佩乐能。其中，佩乐能销售峰值达10.2亿美元，派罗欣接近20亿美元。

　　不过，随着更有优势的核苷（酸）类药物等新疗法等面世，干扰素在海外肝炎领域市场急剧萎缩。佩乐能已经停产，罗氏的派罗欣也已经退出中国市场。

　　这给了特宝生物极大的机遇。虽然在国内乙肝治疗领域，长效干扰素也受到了核苷（酸）类药物的挤压，但仍占据一定市场。

　　2016年，特宝生物开发的派格宾获批上市，是首个国产的长效干扰素。在本土作战的优势下，派格宾自2016年获批上市后，销售额实现快速增长，从2016年的0.72亿元到2022年超过10亿元。

　　2022年，派罗欣退出中国市场，派格宾更是成为国内独家抗乙肝类长效干扰素。2023年，特宝生物营收达到21亿元（85%由派格宾贡献），同比增长37.55%；2024年增长继续，前三季度营收达19.55亿元，同比增长33.9%。

　　在一众biotech为了商业化、盈利苦恼不已之际，特宝生物却靠着一款老药成功逆袭。并在寒冬中，因为这种业绩增长的确定性，收获了市场的青睐。

　　作为A+H疫苗第一股，康希诺生物曾经风光无限。

　　然而，随着疫情的消散，成就康希诺的最终成为了它的“牢笼”，以至于2023年公司陷入“至暗时刻”。

　　自其2021年大赚19.14亿之后，就是长达两年半的亏损，其中2022年亏损9.09亿，2023年亏损14.83亿，2024年上半年亏损2.25亿。

　　公司股价也持续下探。然而，到了2024年，港股与A股的走势却截然相反，港股全年上涨38.3%，A股则下跌18%。

　　港股的触底反弹，与其业绩表现密切相关。根据财报显示，前三季度康希诺实现营收5.67亿元，同比暴增222.88%。

　　其中，第三季度康希诺实现营收2.64亿，同比增幅76.09%；实现净利润296.45万，同比扭亏为盈。对于康希诺来说，这是一个转折点。

　　值得注意的是，得益于四价流脑结合疫苗曼海欣的发力，前三季度康希诺的流脑产品销售收入达5.16亿元，该产品处于持续放量阶段，未来业绩也将持续兑现。

　　另外，根据康希诺最新披露投资者关系活动记录表显示，公司产品重组肺炎球菌蛋白疫苗PBPV的I期临床已完成并获得积极初步结果，表明该候选疫苗在成人及老年人群中有良好的安全性。

　　尽管行业的价格战还在继续，但是随着业绩的扭转，属于康希诺的至暗时刻正在过去。

　　百利天恒：持续进击的创新黑马

　　百利天恒的上涨，似乎在情理之中。

　　过去，市场愿意为创新、不确定性买单，如今十分厌恶风险。相比之下，百利天恒看上去更符合市场对于创新药企的择选标准。

　　毕竟，其已经率先完成了FIC管线部分潜力预期的兑现。

　　由于产品研发进度足够靠前、潜在疗效数据足够吸引人，2023年底，百时美施贵宝以8亿美元首付款，最高可达5亿美元的近期或有付款，以及71亿美元潜在里程碑款，总交易金额最高可达84亿美元，与百利天恒达成合作，拿到了BL-B01D1的海外开发和商业化权益。

　　这起创纪录的BD达成之后，百利天恒似乎还在进击。

　　2024年3月，百利天恒已经收到了8亿美元的首付款。因此，一季报，其营收达54.62亿元，同比暴增4325%，净利润达50亿元；公司账上货币资金达58.26亿元。

　　7月10日，百利天恒向港交所递交招股书，希望募资助力公司国际化业务的发展。

　　而在管线研发方面，据百利天恒11月披露，BL-B01D1已有4项适应症被药监局药品评审中心纳入突破性治疗品种名单；海外研发进展方面，BL-B01D1在美国合作开发区域已和合作伙伴百时美施贵宝启动了2项桥接临床研究。

　　此外，百利天恒自主研发的BL-M07D1、SI-B001、BL-M05D1、BL-M11D1、BL-M17D1项目在美国的临床研究均已获得FDA临床许可，正在积极推进后续开发工作。

　　那么，今年百利天恒还能否继续新高？

责任编辑：张倩