历史“琅琅”宣告今天将是美联储最后一次加息。虽然周期的最后一次加息经常就像恋情中的最后一吻——当时你并不知道是最后一次——但并非总是如此。例如，与2018年12月不同，当下的金融环境并不排斥美联储进一步加息。数据势单力薄，难以推动FOMC脱离其今天将要宣布的路线图。

　　单单盯住通胀达峰时间也不是特别可靠，因为正如今年所示，CPI上探3.5%和通胀上冲9.1%之间差别巨大。此外，你不能孤立地看待通货膨胀——政策设置也很重要。而且周期的最后一次加息往往伴随着实际联邦基金利率（用总体CPI平减）处于正值区域。

　　下表展示了1971年以来加息次数超过1次的所有政策紧缩周期在最后一次加息时的情况。虽然今天的假设半个百分点加息将使得本次周期的名义加息总幅度超过全样本均值，但需要指出的是，过去半个世纪几乎所有紧缩周期都收在实际联邦基金利率处于正值区域，只有一次例外。这是“紧缩”应有之义！另一方面，即使在今天加息之后，实际政策利率依然深度负值，比此前所有周期中最后一次加息时的最低水平还要低超过200个基点——而那次也正是鲍威尔希望避免重蹈覆辙的1970年代周期之一。

　　鉴于鲍威尔言之凿凿说美联储希望将政策利率保持在“限制性”区域一段时间，这就更加清楚表明，今天不太可能是终点。好消息是，如果我们假设明年再加息50个基点，如可能的点阵图显示的那样2月和3月分别加息25个基点，则实际利率届时可能会达到正值。互换市场目前定价3月CPI同比上涨4.4%，如果利率到3月底累计再升50个基点，这中间就有相当大的容错空间。事实上，这可能使实际利率与美联储2018年结束紧缩周期时的利率水平完全一致。

　　因此，历史实际上很清楚地表明，今天不会是周期的终点……但终点可能会在明年初出现，符合市场预期。终端利率会持续多久，当然要看通胀和就业的动态，但通胀最终下降越多，政策在2023年就越具限制性。

责任编辑：李桐

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　　本报记者 卜筮 【编辑:乐进 】