国元•总量

投资要点——

1、最新的经济数据显示，经济还是老结构，制造业和政府部门的资本开支旺盛，使经济数据维持韧性，但经济数据和金融数据的背离进一步加大。

2、 “适度宽松”应该已经推动了市场对未来货币宽松的预期，这也是利率债收益率近期连创新低的重要原因，但目前从长端收益率与资金利率的关系来看，市场已经price-in了未来相当大的宽松空间。

3、股票市场也是如此，虽然这周股票指数维持下跌状态，但目前股票市场的估值所对应的社融扩张速度，明显超过了当前社融的实际扩张速度。

4、本质上，现在金融市场的问题还是流动性。未来的市场风格还是取决于政策节奏，这是一个需要不断确认的变量。

5、基本面上一个值得关心的变化是，全球可能会酝酿一轮温和但方向向上的通胀，美联储的政策可能会明显收一收（尤其是数量政策），这其他资产更多根据市场预期和情绪波段操作会影响美债的投资价值，但对人民币汇率及国内政策的影响不大。

6、利率债依然是占优资产，原因是利率债本身就是过程导向性资产，无论政策放宽速度快慢与否，利率债都不会触发熊市的条件。唯一令人担心的是，现在利率债的长端票息已经和成本倒挂，现在的机构单纯靠利率下行带来的资本利得去平衡杠杆，一旦这个过程停止，机构可能会集体撤杠杆，但这个问题，我们可以边走边看。

7、股票风格里，我们依然推荐半导体，一是全球的景气周期还没有走完，出口销售量还在上涨，二是华为芯片及ASIC芯片提供的空间在扩大。

投资建议——

1、 宏观经济：宏观反转还需要观望和确认。

2、 资产配置：利率债依然是占优资产，其他资产更多根据市场预期和情绪波段操作。

3、 权益市场：关注风险偏好与企业业绩之间的匹配问题。

4、 利率债：利率债还在牛市状态，交易盘注意把握节奏。

5、 信用债：城投债可以在风控允许的范畴内下潜信用，目前的政策支撑力度已经非常明确，地产挖掘还需要谨慎。

6、商品市场：周期角度商品有上涨的机会，大多数商品会面临不同幅度的上涨。

风险提示：地缘政治冲突超预期，全球经济下行超预期，宏观政策不及预期等

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*证券研究报告：《债市上涨之后》

*对外发布时间：2024年12月22日

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　　本报记者 杜锐 【编辑:华岱 】