格林大华期货研究院 金志伟   交易咨询资格：Z0011766

　　2024年截止到11月底，纯碱期货累计成交量358021959手，月均成交量32547450手，较23年同比减少31.8%；累计成交额128187亿元，月均成交额11653亿元，较23年同比减少39.4%；纯碱期货平均月末持仓量为1216852手，同比减少32.1%。主要因为23年成交持仓大幅增加，基数较高，24年纯碱期货整体运行较为平稳，9月末，受宏观政策影响，成交、持仓量年内大幅增加。

　　纯碱期货上市以来，走势主要分为以下几个阶段：

　　2019年至2020年，纯碱期货合约上市之初，处于低位宽幅震荡阶段，整体供应趋于宽松，库存维持高位，价格上行驱动偏弱，期价整体出现出低位宽幅震荡的特征。

　　2021年，期价处于单边上涨阶段，上涨的主要驱动来自于需求端和成本端。由于国内疫情得到较好的控制，需求端明显恢复，浮法玻璃日熔量在 2020 年下半年开始持续增加，叠加双碳政策的影响，光伏日熔量也不断增加，浮法+光伏日熔量增幅超过 10%，而供应端由于并未有新增装置产能的投放，并出现明显变化，在需求持续增加，而供应并未增加的情况下，纯碱库存持续下降，现货价格不断抬升带动期价开始走高。在此期间，受双碳政策的影响，煤炭价格大幅走高，成本抬升对现货价格也起到较好的支撑，进而推升期价最高超过 3500 元/吨。

　　2021年至2022年，期价宽幅震荡。大涨之后，成本端煤炭价格大幅下跌，成本坍塌，期价大幅走低，但在此期间，供应端并未有新增产能的投放，供应增量依旧有限，而需求端随着光伏日熔量的持续增加，需求稳中有增的局面不变，纯碱整体供需维持紧平衡，库存维持在中位偏低水平，从自身基本面来看，期价仍具有较强的上行驱动，但海外美联储持续加息，市场宏观偏悲观的预期对期价又有所打压，在自身供需紧平衡与宏观偏悲观预期的多空博弈下，期间维持区间宽幅震荡。

　　2023年价格波动幅度较大，春节前夕，强预期低库存推升期价不断走高，价格短期反弹，春节之后纯碱价格大幅下跌，随着真实需求不及预期，新增产能逐步投放之后，预期逐步趋于宽松，期价出现了断崖式下跌。随后市场重新预期地产放松政策，加之检修季影响，多数纯碱厂家装置检修，市场供应大幅减少，纯碱价格持续大幅上涨，之后检修企业恢复生产，价格回落；年末西北地区受环保影响，企业新增产能未及释放预期，且部分企业短暂停车检修，供应再次扰动，厂家库存也维持低位水平，价格走高。

　　2024年1-3月，2023年底纯碱产能大幅投放效果逐步显现，纯碱2024年产量同比大增近20%，出于对产能过剩的担忧，市场情绪低迷，纯碱价格一度下探至氨碱企业成本线附近。4-5月，商品再通胀交易盛行，商品情绪的回暖，此时黑色建材型商品也出现了预期的好转，4月开始，纯碱企业开始陆续出现超预期的检修，期货盘面率先走强，带动现货跟涨。6-9月，随着纯碱提前检修潮的结束，开工率出现回升，厂家日产量逐步回升至70万吨上方，畏高情绪下中下游放缓采购，盘面开始下跌，厂家库存累积压力下厂家报价跟随下调，库存增加明显，形成了负反馈。9月底至今，宏观政策刺激下，叠加产业链亏损，纯碱震荡反弹，但仅仅是跟随市场，基本面依旧偏宽松，库存持续累库，期价震荡下行。

　　供应方面，2023年我国纯碱进入新的产能扩张周期，产量出现上涨，同比增长10%。2024年上半年国内纯碱新增产能130万吨，至3980万吨，2024年下半年国内计划新增230万吨产能，近两年国内纯碱新增产能约1000万吨，累计增幅约30%。2024 年远兴能源阿拉善天然碱项目第四条生产线 2 月投料，在下半年达产。在 2024 年年底至 2025 年初连云港碱业、江苏德邦可能投产，供给增量可能反反映在 2025 年一季度，产能过剩问题会延续至 2025 年，不过当价格跌至成本线以下时，由于纯碱单个企业产能占比较高，纯碱企业可能会主动降低开工率，价格或将受开工率影响较大。

　　2024 年随着新增产能投放，以及开工率阶段性高位，产量大幅增加，1-10 月纯碱产量为 3164.15 万吨，同比增长 18.7%。

　　纯碱开工率                           

　　数据来源：Wind，格林大华研究院整理

　　利润方面，2021—2023年纯碱行业迎来三年牛市，生产企业获利颇丰，企业利润最高近2000元/吨。高利润刺激新产能投放，产能扩张速度远超需求增速，造成纯碱价格大幅下跌。2024年一季度纯碱生产利润大幅下行，跌幅在 500 元/吨以上，不过当时企业盈利状况仍然良好，纯碱企业开工率一直保持在高位，从 1 月份 85%上升至 89%，企业装置稳定，纯碱产量持续创新高，到 2 月份之后基本维持在 70 万吨/周以上的水平，重碱产量占比较高。二季度纯碱企业利润水平较一季度有所抬升，但企业开工率下降，主要原因是纯碱企业将夏季检修时间提前， 4、5 月份检修损失量较高，开工率下降。6 月份检修量减少，开工率、周度产量上行。三季度纯碱生产由盈利转为亏损，联碱企业利润下滑速度快于氨碱企业，在企业开工率方面，7-9 月份企业开工率逐步下行，周度产量最低跌至 62 万吨左右。9月底随着纯碱价格反弹，纯碱企业逐步复产，开工率再度上行。

　　需求方面，我国是世界上纯碱第一大生产国和消费国。从需求占比来看，当前浮法玻璃依旧是纯碱下游最大的需求占比，其次是光伏玻璃，再次是玻璃包装容器。近年来由于光伏玻璃的不断投产，我国纯碱表观消费量呈现加速上涨的趋势，2022 年纯碱表观消费量超过 2870 万吨，2023年纯碱表观消费达到3057万吨。2024年，纯碱需求稳中有增。1-10 月份纯碱累计表观需求量为 2558.42 万吨，同比增加 7.43%。

　　纯碱表观消费量

　　数据来源：Wind，格林大华研究院整理

　　2024 年保交楼需求放缓，家装前期压抑需求释放完毕，在地产成交较差的情况下，下游需求基本处在比较低迷的状态。中间受到宏观政策预期影响，虽有阶段性反弹，但整体需求不佳，玻璃价格整体是震荡下行的趋势，璃企业生产在由盈利转为亏损。自春节之后，玻璃企业开工率持续下行，在 8-10 月份因亏损幅度逐步加重，玻璃企业冷修速度加快。到 11 月 21 日玻璃日熔量已经从年初的 17.37 万吨下跌至 15.85 万吨。库存方面，受到需求不佳的拖累，玻璃企业库存从年初持续累积到9 月底，同比大幅增加，随后开始出现阶段性去库，但整体库存依旧高位。

　　从长期来看，地产竣工同比数据走势略微领先于玻璃价格走势。目前 2024 年竣工月度同比数据基本在-20%以下，而当前竣工项目基本对应 2022 年左右开工的项目，当时新开工面积同比跌幅超过 30%，以新开工类推过来的竣工同比数据有可能尚未见底，但随着地产刺激政策的刺激，也不宜过分悲观，当玻璃价格跌至成本线以下后，预计韧性较强。

　　玻璃企业开工率      

　　数据来源：隆众资讯，格林大华研究院整理 

　　玻璃企业库存

　　数据来源：隆众资讯，格林大华研究院整理

　　纯碱的另一个主要下游为光伏玻璃，近几年，我国光伏玻璃产能仍然在增加，日熔量持续创新高，按照隆众资讯统计的数据，2019 年我国光伏玻璃日熔量为 28980 吨，到 2022 年我国光伏玻璃日熔量增加至 84270吨，2023 年光伏玻璃日熔量增加至 10万吨，2024 到 6 月底，光伏玻璃日熔量已经达到 11.53 万吨，7 月份之后光伏玻璃企业产能开始下降，到 11 月 21 日光伏玻璃产线从最高 131 条减少至 105 条，日熔量下跌至 9.01 万吨，光伏玻璃开工率 80%—85%区间震荡。随着产能增加，光伏玻璃价格自去年四季度开始就处于下行趋势，光伏玻璃企业库存却持续攀升，企业库存天数超过 40 天。光伏玻璃企业面临着生产亏损与高库存的双重压力。组件价格将持续在成本线徘徊。2024 年 1-10 月国内新增装机量累计新增同比增长 27.17%。目前光伏玻璃日熔量已经低于 2023 年同期水平，供给过剩问题在逐步缓解，但仍需要将高库存消化掉。

　　光伏玻璃价格

　　数据来源：wind，格林大华研究院整理

　　库存方面，在供应增加影响下，2024年国内纯碱库存呈现增加趋势， 1-10 月纯碱库存处于累积的状态，《本港台开奖现场直播 开奖结果》从年初 36.96 万吨上升至 165万吨，增加了 123.35 万吨，较年初增加约130万吨，较去年同期增加120万吨；目前纯碱企业库存处在历史同期高位。11、12月，随着价格下跌，企业补库意愿增强，纯碱累库速率所放缓，出现环比阶段性去库。当前国内纯碱库存升至高位，且累积趋势并出现明显拐点，产能无退出计划，预计年内和2025年上半年难以看到行业库存有效去化。

　　纯碱企业库存

　　数据来源：隆众资讯，格林大华研究院整理

　　技术分析方面，从纯碱加权周线图上来看，近两年价格重心明显降低，整体上大区间非常明显，前期21、22年回落低点2400一带，成为23、24年阻力位价格高点，前期支撑变阻力，预计这一阻力位在未来一段时间内将依旧有效，形成重要压力关口；而2020年低点1300附近，成为今年9月份低点支撑，这一价格企业面临亏损，期价受到成本支撑，但不排除随着产能增加、供给偏宽松，会去下探到成本之下，技术上这一支撑位预计也将会受到挑战，不排除会跌破继续走低，但下方空间和时间或不大。

　　玻璃加权周度K线图

　　数据来源：文华财经，格林大华研究院整理

　　展望2025年走势，2025 年由于新增产能投放，纯碱供应稳中有增，但由于下游需求不温不火，预计纯碱库存整体上仍将处于较高水平，纯碱现货价格面临较大的下行压力，预计成本价亏损200-300元将会存在较强支撑，同时也可能会受到资金追捧。总体来看，价格不容乐观，上方压力较大，预计重心将会比23年下移，当下行至成本一定幅度后会迎来反弹，整体波动可能也会更加曲折。全球宏观方面，关注美联储降息节奏，美国新任总统上台后的关税政策；国内宏观关注地产行业政策情况。

　　策略方面，关注检修季由于供给扰动带来的供需错配行情，可能出现近强远弱的套利机会；同时关注房地产政策刺激情况，带来的对于玻璃的影响，在玻璃开工下滑且如果出现去库的情况下，则会影响纯碱需求，造成纯碱累库从而出现玻璃强纯减弱的套利机会。

　　期权方面，2025年可以在纯碱期货跌破成本价1350附近，做买入看涨期权策略；在纯碱期货价格2200附近，做买入看跌期权策略。

　　价格方面，预计纯碱下方第一支撑位1300，第二支撑位1050；第一阻力位1900，第二阻力位2400；操作上建议逢高布局空单为主，当价格跌破成本价一定程度，达到200-300元后，可根据盘面情况做成本支撑反弹。

责任编辑：李铁民