期货日报

　　美联储超预期宽松必要性降低 黄金高位震荡

　　从姗姗

　　美国失业率数据降至4.1%

　　在9月美联储利率决议声明中，美联储官员关注的焦点已从通胀转向就业市场。政策声明更多强调就业市场的降温，支持最大化就业成为优先目标，因此，美国劳动力市场表现将是美联储行动的重要参考指标。

　　最新数据表明，美国劳动力市场热度不减。10月4日，美国劳工统计局公布的数据显示，9月美国新增非农就业大幅回升至25.4万人，超过市场预期的15万人，7—8月累计上修7.2万人。分部门来看，服务业为主要贡献部门，政府部门就业下降，商品部门受耐用品制造业提振有所反弹。9月私人部门新增非农较8月回升9.5万至25.4万人，服务部门新增就业回升9.3万人，是主要贡献，除运输仓储、金融活动业之外，其他服务部门就业人数均边际回升。

　　失业率回落至4.1%，好于预期的4.2%，为2024年6月以来新低；就业增长势头强劲，这也影响到了工资水平，平均时薪同比和环比增幅均高于预期。9月平均每小时工资同比增长4%，为5月以来的最高，预期增3.8%，前值为增3.8%。美国9月平均每小时工资环比增长0.4%，预期增长0.3%，前值为0.4%，劳动参与率维持在62.7%；周均工作时长小幅降至34.2小时，不及预期的34.3，前值为34.3小时。9月新增非农就业超预期回升佐证了美国经济的韧性，与近期初请失业金人数的持续回落一致，增强了市场对美国经济软着陆的预期，也降低了美联储超预期宽松的必要性。数据发布后，美债长短端利率大幅反弹，美元指数反弹至102以上，美股反弹，贵金属小幅下挫。

　　除非农就业报告外，其他统计指标亦显示劳动力市场有较强韧性。8月JOLTS职位空缺数反弹33万至804万，企业裁员人数下降；9月首次申领失业金人数稳定，月均值从8月的23.1万人回落至22.4万人；ADP就业人数从10.3万反弹至14.3万。数据发布过程中，市场降息预期逐步受压制，美债利率反弹。

　　美年内降息或为50个基点

　　美联储9月如期降息50个基点，将联邦基金利率目标区间从5.25%~5.5%调低至4.75%~5%。上一次美联储降息是在2020年3月，这意味着两次降息已经相隔了四年半之久。9月“点阵图”显示，半数美联储官员认为今年年内还有两次25个基点幅度降息、近半数官员认为还有1次25个基点幅度降息、1人认为还有3次25个基点幅度降息、2人认为已经降息到位，所以今年年底美国联邦基金利率的中位数约为4.4%，不到3次25个基点幅度的降息。但美联储利率决议公布后期货市场定价依然是年内降息75个基点，仍走在美联储前面。

　　由于9月非农就业数据大幅回升降低了美联储超预期宽松的必要性，市场较强的降息预期将向美联储给出的指引靠拢。而劳动力市场的表现是当前美联储货币政策最为重要的关注因素，9月超预期的数据缓解了美联储对就业市场放缓的担忧，年内大幅降息的可能性较低，除非四季度劳动力市场出现急剧恶化的情况，但目前来看可能性也比较小。往后看，高利率环境下，就业市场依然面临下行风险，在通胀维持偏弱走势的情况下，美联储有必要继续降息，推动货币政策正常化。但考虑到鲍威尔在9月FOMC会议以及美国全国商业经济协会年会上的表态，后续降息将回到25个基点的步长，预计在未来经济数据不出现超预期恶化的情况下，美联储11月和12月会议降息25个基点可能是基准情形。长周期来看，根据9月“点阵图”显示，在2024年降息100个基点的基础上（利率下降到4.4%），2025年延续降息100个基点（利率下降到3.4%），2026年再降50个基点，联邦基金利率达到2.9%，美联储降息周期或在2026年结束。因此，2025年美国货币政策仍会保持中性至偏紧。

　　关注10月美国经济数据

　　美国经济分化延续，制造业偏稳，服务业超预期回暖，经济复苏变得越来越不平衡。随着制造业在9月进一步陷入衰退，经济增长更多依赖于服务业。受订单激增和商业活动增强推动，美国9月ISM非制造业PMI为54.9，为2023年2月以来新高，预期为51.7，前值为51.5，连续第三个月扩张，且9月的扩张速度创下2023年2月以来最快。其中，新订单指数跃升6.4个点至59.4，为2023年年初以来的最大单月涨幅。商业活动指数单月大涨6.6个点，升至59.9，创下4个月新高，数据表明美国经济在三季度末表现稳健。但9月就业指数从50.2降至48.1，陷入萎缩，表明企业对现有员工数量能够满足需求感到放心。

　　3月，美国ISM制造业指数意外大幅好于预期，突破50大关，达到50.3，结束了连续16个月的制造业收缩，但从二、三季度的数据来看，美国制造业的单月扩张并未持续。受订单疲软和就业下降的影响，美国制造业活动在9月连续第6个月萎缩，凸显制造业颓势的延续。9月ISM制造业PMI录得47.2，预期为47.5，前值为47.2。其中，新订单指数为46.1，虽然较8月的44.6有所改善、收缩幅度放缓，但仍深陷萎缩。新出口订单单月下降3.3个点，从48.6降至45.3，创今年1月以来最低，进一步恶化，凸显出口市场脆弱。产出指数大涨5个点，从8月的44.8升至最新的49.8，不过仍处于萎缩区间。就业指数为43.9，前值为46，就业指数连续4个月收缩，与9月服务业就业指数下滑一致。

　　随着美国经济数据陆续披露，整体呈现制造业偏稳、服务业超预期回暖、就业市场略有回升的状态，继续证伪衰退预期并确认软着陆的方向，持续关注10月美国经济数据表现，谨防海外经济数据重新恶化，可能引发的衰退交易的升温。

　　白银价格弹性强于黄金

　　由于白银工业属性偏强，其价格弹性要比黄金更大，易受宏观情绪的影响出现大涨或大跌。节前一周（9月23日—27日）中国政府密集发布的宽松政策对资本市场有明显提振作用，亦带动白银价格攀升。9月24日，国新办举办的新闻发布会上，宣布了降息降准，降低存量房贷款利率。9月26日，中央政治局超常规地召开了讨论经济工作的会议，党中央部署了多方面的宽松政策，要求财政与货币政策均要放松，促进房地产市场止跌回稳，并努力提振资本市场。9月27日，人民银行宣布存款准备金率下调0.5个百分点。A股市场在国内超预期宽松政策的推动之下大涨，大宗商品亦受政策提振涨幅较明显，不排除节后白银跟随工业金属再度上涨的可能。

　　世界白银协会预计2024年全球白银供给将下降1%，至31222吨。需求方面，预计工业用银将增长9%，主要由光伏行业用银驱动， 2024年的白银供需缺口将扩大至6697吨。国内需求方面，8月国内珠宝零售额当月同比增速为-9.2%，降幅进一步扩大，由于内需不足叠加金银价格《恒彩综合娱乐平台首页》上涨使实物首饰消费进一步疲软。工业需求方面，7月规模以上企业电子消费工业增加值同比增幅回落至13.4%，但依然维持相对高位，制造业景气度对白银工业需求仍有支撑；另外，8月光伏太阳能电池产量当月同比增速为-9%，创2012年9月以来最低水平，累计同比增速为12.6%，较7月下滑5.6%。持续关注全球制造业复苏的情况，但银价保持高位对相关工业需求仍有抑

　　综上所述，在美国经济软着陆和货币宽松预期修正的组合下，黄金短期或高位震荡，白银将跟随黄金走势，值得关注的是，由于中国财政政策持续发力叠加美国经济软着陆预期持续升温，白银的工业属性对其价格提振或更为明显，白银价格或整体表现强于黄金。中长期来看，随着美联储降息周期的开启，以及中东地缘政治局势升温，不排除通胀压力卷土重来，因此，贵金属的抗通胀属性是长期提振其价格上涨的主要逻辑。（作者单位：徽商期货）

　　以上内容仅供参考，据此入市风险自担

　　董依菲

　　进入10月的第一周，海外市场的宏观预期再度扭转。在国内“十一”假日休盘期间，受美联储主席鲍威尔“鹰”派发言以及美国经济、就业数据坚挺表现影响，美元指数连涨5日至7周新高，周度涨幅达到2.05%，这也使得前期一路向上的金价出现盘整停歇。

　　对于美元指数快速反弹的原因，南华期货外汇研究员周骥认为，一方面是其本身就存在技术性调整的需求；另一方面，假日期间市场预期的快速反转，助力了美元指数的一路上行。此外，假日期间中东地区的紧张局势升级，引发市场避险情绪升温，推动美元的避险买盘。

　　具体来看，周骥表示，美元指数自今年8月以来的下跌幅度已接近1998年和2001年衰退式降息时的跌幅，然而目前美国经济并未显示出明显的衰退迹象，因此美元指数的前期下跌可能过度，目前存在回调的空间。同时，美国9月就业数据表现强劲且全面超预期，这与假日期间公布的职位空缺、ADP、PMI和初请失业金人数均有所呼应，这些经济数据的表现共同缓解了市场对美国经济衰退的担忧，并降低了市场对美联储大幅降息的预期。

　　贵金属方面，一德期货贵金属分析师张晨表示，假日期间贵金属盘中虽有震荡但总体表现平稳。以美联储主席鲍威尔为首的联储官员讲话均偏谨慎，驱动降息预期向着9月“点阵图”完成修正，金弱银强及其他大类资产的走势总体反映了美国经济“软着陆”预期的不断强化。“十一”假日期间公布的美国9月ISM服务业PMI、9月非农数据强于预期支撑美元持续走强。此外，在地缘局势方面，当下市场尚未定价中东冲突失控，更为可能的影响是通过油价拉升传导至通胀预期逐渐走高，进而持续压制美联储降息预期。

　　假日期间，最值得关注的是美国非农就业数据的出炉。10月4日晚间，美国劳工部发布的数据显示，美国9月非农就业人数增加25.4万人，预估为增加15万人，前值由14.2万人修正为15.9万人；失业率录得4.1%，为2024年6月以来新低，前值为4.2%；平均时薪同比上升4.0%，预期为3.8%，前值为3.8%。

　　“就业市场是当前美联储改变货币政策时最为重要的考虑因素，9月超预期的数据缓解了美联储对就业市场放缓的担忧，降低了美联储超预期宽松的必要性。”往前看，华泰证券研报认为，高利率对就业市场特别是中小企业就业的压制仍然存在，就业市场所面临的下行风险仍然持续存在。在通胀维持偏弱走势的情况下，美联储有必要继续降息，推动货币政策正常化。

　　南华期货研究院贵金属分析师夏莹莹表示，强劲的就业数据提振美国经济“软着陆”预期，使得美联储大幅降息的预期再度放缓，交易员取消了11月降息50个基点的押注。根据CME“美联储观察”，市场预期美联储11月降息概率为100%，其中降息25个基点的概率为90%，降息50个基点的概率为10%；12月降息25个基点的概率为74.5%，降息50个基点的概率为23.7%。

　　美国ISM指数分化加剧也值得关注。其中，美国9月ISM制造业指数持平于8月的47.2，不及预期的47.5，制造业连续6个月处于收缩区间；而受订单需求强劲增长的推动，美国9月服务业PMI大幅上升至54.9的一年半以来新高，显著超出51.7的市场预期。

　　张晨表示，9月ISM指数显示美国经济延续服务业走强、制造业走弱的特征，ISM服务业与制造业指数差达到7.7个点，为2019年年底以来的最大，凸显美国经济结构分化加剧。后续来看，一方面制造业低迷将对服务业维持强劲造成压力，进一步令美国经济依旧面临下行风险；另一方面，服务业通胀加速上涨将加大美国经济面临的通胀压力，从而制约美国货币政策的操作空间。

　　展望假期后贵金属的表现，叶倩宁认为，宏观层面美国经济温和下行但并未失速，在美联储预防性降息的情形下，美国经济或实现“软着陆”，从而抑制美联储进一步行动的意愿，这将使得贵金属上涨的空间受限，但在全球央行和金融机构购金需求保持强劲的情况下，叠加国内政策利好金融资产和相关消费，短期黄金在2560美元/盎司（或577元/克）上方将保持偏强震荡，白银有望在32美元/盎司（或7800元/千克）企稳，建议仍保持逢低买入思路。此外，本周将迎来美国重磅数据以及一系列美联储官员讲话，周二凌晨公布美联储9月FOMC会议纪要，重点关注周四晚间公布的美国9月CPI数据。

责任编辑：张靖笛